部分代表中国经济增长的指数——克强指数近期上涨至12%，创四年来的最高水平，德意志银行对此表示，克强指数的上涨代表各方面的刺激政策推动了中国的经济增长，2017年上半年中国的内需预计会更为强劲。不过汇丰认为，工业复苏消耗了信贷，对未来未必是件好事。

图：克强指数创出四年来最高水平，不过德银认为其和GDP增长有些脱节

克强指数创出四年新高

先来看看为什么克强指数创出新高，德银认为主要有以下几点理由：

1、关键大宗商品指数上升，水泥和钢铁在体量和价格上均上升明显，煤炭虽然交易量将但是价格翻倍。

2、机器销售飞升，重卡和挖掘机的销售数量达到数年高位，暗示私营企业需求预期的飙升。

3、PMI新订单上升至53，去年同期为49，这点和总体呈现上升趋势的PMI指数一致。由此产生的新订单和库存之间的差距变大意味着工业活动未来还将继续走高。

两大PMI指数——中国官方PMI和财新PMI今年2月双双反弹，暗示强劲的工业活动。

4、工业库存仍然徘徊在低位，大约在3.2%的水平，尽管略高于2016年三季度的历史低位，这显示出交易量的上升并不是因为库存的增加。

德银认为，中国这次经济回升是宽松周期的效果开始显现，今年上半年国内需求预计会达到巅峰。

我们相信，这次国内需求的复苏是宽松周期的产物，2014年11月新一轮宽松周期开始，2015年3月房地产政策放松，2015年9月财政宽松，这些重要并且规模很大的政策对整个中国市场形成支撑。而说2016年政策效用达到巅峰可能太早了，预计2017年上半年才会达到巅峰。

为什么又要看克强指数？基建回升推动经济！

克强指数是由英国杂志《经济学人》在2010年提出，涵盖耗电量、铁路运输量以及银行贷款发放量，比重分别为40%、25%、35%。经济学人认为，克强指数比中国官方的GDP数据更能反映经济现况。数年前中国GDP增长在10%及以上的时候，克强指数和GDP增长高度一致。

但是克强指数在过去大约两年的时间中和GDP增长有些脱节，有评论认为，这是因为克强指数反映的是代表工业的“旧经济”的情况，无法反映代表消费和服务一类的新经济的情况，而新经济现在在中国经济中的比重越来越大，去年服务业首次占到中国经济增长的半壁江山。不过随着基建的回升，克强指数和经济的关联又会再度上升。

德银就在报告中预计，基建以及制造业固定资产投资在2017年将明显回升。

国金宏观边泉水团队也表示，2016年4季度以来，克强指数对经济增长的解释能力将会回升，主要因为信贷高企下短期内可能会更多流入实体经济，同时实体层面制造业有所企稳：

1、ROE与实际利率发生转变，信贷高企下短期内可能会更多流入实体经济

低利率从不能促进增长转变为一定程度上可以促进增长，实际利率已经开始小于工业企业的ROE水平，货币政策对增长开始变得有效。一方面PPI的不断回升，利好企业的产值增长和收益表现，从而有利于企业进行实体经济投资。另一方面PPI的上升，从而使得工业企业的实际利率不断下行，最终实现了ROE对于实际利率的反超。

当企业的ROE超过实际利率，并且资金充裕时，企业将更多的选择投资实体经济。从1月份的信贷数据来看，企业中长期贷款的占比是比较高的，一定程度上体现出来企业对于未来经济的向好预期和企业的长期投资正在逐渐回升。

2、宏观经济的供需失衡比我们想的要好，实体层面制造业有所企稳

从价格上升的走势看，不仅产量下降的煤炭价格上涨，产量下降的工业品价格也上涨，表明供需平衡，过去几年工业部门去产能取得实质进展，中国宏观经济的供给收缩，支持未来投资企稳。

PPI 增速与存货投资对GDP贡献率具有同步性，存货投资对于GDP的贡献波动较大（2000年以来贡献范围在0.9%-3.2%），通过2016、2017年PPI回升，预计存货投资对于GDP贡献将有所提高至2%以上（2015年1.6%）。PPI领先于工业企业产成品库存与存货投资，预计PPI继续回升将带动产成品库存、存货投资。当然，由于本轮需求没有大幅上升，存货的上升将没有历史上那么大。

德银对信贷增长推动经济增长也有类似的看法：

信贷需求直线上升，新发中长期企业债达到历史高点1.5万亿人民币，占总体发债的75%，为连续第三个月上升，并且比率也是2014年8月以来最高的，企业积极的发债代表经济正在稳步复苏。

复苏归来？

克强指数的回升、以及和经济增长的关联度加大令一些长期空头对中国经济看法转多。

瑞士信贷策略师Vincent Chan预计，今年中国非金融业的利润可能会增长20%，远高于当前市场估计的6.5%。

不过也有评论认为，工业的复苏实际上是占用了信贷，比如汇丰控股亚洲经济研究部门联合主管Frederic Neumann：

中国工业复苏明显，旧经济卷土重来，但旧经济背后代表着不可持续的庞大债务。而现在可持续推动经济发展的是新经济，比如未来的服务和消费，但现在还是不变的旧经济消耗了信贷。