一、东北经济形势严峻

自新中国成立后，东北地区经济呈现出特征鲜明的三个发展阶段：改革开放前，东北经济处于全国前列；改革开放后，东北经济增长放缓;经济新常态背景下，东北经济在全国经济格局中的地位下降明显。东北经济面临着国家产业结构进一步调整和固定资产投资增速下降的影响和冲击，经济地位进一步下降，2016年占全国GDP 比例下降为历史最低值7.03%。

在全国经济普遍减速的背景下，东北地区经济增长严重下滑显得尤为突出。随着中国经济在 2012 年后逐步步入新常态，经济增速放缓，房地产市场降温，东北经济的外部需求骤降，从而导致2012年以后辽宁、吉林、黑龙江三省经济增长疲软，固定资产投资、财政收支、对外贸易额等主要经济指标大幅下滑甚至出现负增长。此外，资源过度开发、产业结构单一以及国企改革、劳动力人口外流、过度依赖政府投资等多年累积的问题和矛盾日趋严重，持续加大经济下行压力。从统计数据来看，2013年以来辽宁、吉林、黑龙江三省 GDP 增速严重下滑，连续低于全国平均水平。2016年全国31个省份GDP增速排名中，辽宁、吉林、黑龙江位列倒数前五位。

东北三省产业结构长期存在 “重型化”特征，即三次产业中第二产业占比过高、第二产业中工业尤其是重工业等传统产业占比过高。新中国建立后，作为中国第一大重工业基地，重工业产值成为推动东北经济增长的主要助力。但在随后的产业结构调整中，我国第三产业发展迅速，而东北偏重型的经济结构则出现了诸多问题， 经济增速放缓明显。从1990年至2016年的数据来看，东北地区生产总值占全国 GDP 比重由11.67%下降到7.03%。

从产业规模来看，2003—2015年全国第二产业占 GDP 的比重始终保持在50%以下并呈缓慢下降趋势，平均为45.53%，而东北三省第二产业增加值GDP占比明显高于全国平均水平，均值为49.16%。此外，东北三省第三产业GDP占比均低于全国平均水平。2015年东三省第三产业GDP贡献率分别为46.19%，38.83%，50.73%，均值显著低于50.19%的全国平均水平。总体来看，东北地区产业机构失衡扭曲较为严重。

二、经济增速全国垫底，辽宁省将获更多政策支持

近年来东三省经济增速处于全国下游，其中辽宁省去年前三季度GDP累计同比降至-2.2%，为全国唯一负增长省份，位列最后一位。近两年与东北其他两省相比，辽宁省的GDP增速出现大幅下滑，表现最差。而近年来辽宁省也是问题频出，成为中央与媒体关注的重点。

2016年9月17日，辽宁省第十二届人民代表大会第七次会议筹备组发布公告称，在辽宁省第十二届人民代表大会第一次会议选举全国人大代表过程中，有45名当选的全国人大代表拉票贿选，有523名辽宁省人大代表涉及此案。人事风险无论是对民营企业还是国有企业的影响都不容忽视，尤其在我国企业公司治理制度尚不健全的背景下。2017年3月5日，十二届全国人大五次会议开始后，辽宁省委书记李希首先回应贿选案，他表示，贿选案严重破坏了辽宁的政治生态环境，致经济数据全国垫底，同时表示决不能让贿选案在辽沈大地上再次发生。

此外，辽宁省的经济数据注水问题也引发了社会普遍关注。同样据媒体报道，辽宁省十二届人大八次会议上，辽宁省长陈求在工作报告中首次对外确认，辽宁省所辖市、县，在2011年至2014年存在财政数据造假的问题，导致经济数据被注入水分。随后从2015年开始认真地挤水分，导致辽宁投资大幅下滑，并对全国投资形成拖累。但是，随着挤水分的结束，16年的低基数将会使得17年的投资增速出现明显的回升，从而会对全国投资产生较明显的推动，如果辽宁投资同比转正，对整体投资的拉动将在1个百分点左右。

最后，从东北亚的地缘政治经济格局来看，辽宁省处于枢纽位置，其自身的发展以及与周边国家的经贸合作等都关系着我国的国家利益。而从历史的角度来看，东北在创立新中国的历史进程中具有独特的战略地位，作为共和国工业长子的辽宁，不仅是东北的核心，而且在共和国的历史关节点上也处于重要地位，发挥了不同寻常的作用。因此，从政治稳定以及自身发展的角度出发，国家也会出台相关措施力促辽宁省的再度腾飞。目前，大连港已经成为国家“一带一路”战略的关键节点，大连市也成立了实施“一带一路”战略工作领导小组，着手编制“一带一路”国家经贸合作目录，根据沿线65个国家进出口贸易数据制定贸易策略。近期大连市委、市政府出台了《关于推进新一轮对外开放的若干意见》，提出开放型经济规模不断扩大、城市国际化水平显著提升等目标，到2020年，累计实际利用外资总额达200亿美元，全市外贸出口额达470亿美元，基本建设成为东北亚吸引外资最具竞争力城市、东北亚重要的国际贸易中心城市、东北亚服务外包交易促进中心城市，使大连成为面向东北亚开放合作的战略高地。

应该看到，处于低谷的东北三省的几近遭遇“人人喊打”，看空或已被市场充分消化，利空或已出尽。穷则思变，短期快速回调不可期，但长期上行空间仍存。而且，近期中央多次把脉问诊东三省，东北振兴渐进入攻坚期，新旧动能正加速转换，相关的支持政策也是加速发布，力度空前。

2016年8月8日，国务院正式发布了《关于近期支持东北振兴若干重大政策举措的意见》，体现了党中央、国务院有关稳增长、促改革、调结构、惠民生的总体要求，是近些年来少有的内容具体、针对性强、可操作性强、政策含金量高的区域政策文件，对新时期推进东北全面振兴具有重要的指导意义。

2016年11月16日，经李克强总理签批，国务院印发《关于深入推进实施新一轮东北振兴战略加快推动东北地区经济企稳向好若干重要举措的意见》，要求深入推进实施党中央、国务院关于全面振兴东北地区等老工业基地的战略部署，实施若干重要举措，推动东北地区经济企稳向好。《意见》中强调，加大财政金融投资支持力度，对符合条件的东北地区企业申请首次公开发行股票并上市给予优先支持。辽宁省政府为贯彻落实《意见》，提出了激发内在活力、培育发展动力、转变观念理念三大方面14条新举措，其中包括抓好行政管理体制改革，全面深化国有企业改革，加快工业转抓好创新创业等方面。

正在召开的全国两会上，3月7日上午，习近平总书记来到辽宁代表团参加审议。习近平在审议中说，一个地方要实现政通人和、安定有序，必须有良好政治生态。大家围绕推进辽宁振兴发展、深化国有企业改革、加强农村基层政权建设、推动干部作风转变等展开深入讨论。习近平指出，无论经济发展到什么时候，实体经济都是我国经济发展、在国际经济竞争中赢得主动的根基。辽宁老工业基地是靠实体经济起家的，新一轮振兴发展也要靠实体经济。2013年以来，总书记对辽宁工作的专门指示达16次之多，足以显示中央领导对于辽宁省的重视程度。

三、辽宁板块充分受益国企改革

统计数据显示，东北三省共有154家公司在A股挂牌，其中辽宁省的上市公司数量多达75家，占整个东北地区总量的近1/2。历年来，辽宁省的GDP总量占整个东北地区的50%左右，可以说是东北的核心。但是，相交整体A股而言，辽宁企业的盈利水平较差。截止到2016年三季度，辽宁板块的整体盈利能力拖累整个A股。辽宁企业的净资产收益率和平均每股收益均大幅低于A股平均水平。这与辽宁板块的国有企业较多不无关系，辽宁省的国有企业占比在东三省里面是最多的，辽宁的31家国有企业占东北所有上市国企的44%。而国有企业经营效益差，资源利用率低以及盈利能力弱已是不争的事实，这也是近2年大力推行国企改革的原因。

自2015年《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》颁布实施以来，2016年又先后出台了7个专项配套文件，国企改革“1+N”文件体系已经完成。之后，国资委还会同有关部门出台了36个配套文件。密集出台的一系列文件，将国企改革的框架体系基本搭建完毕，为国企改革的实质推动见效打下良好基础。截至11月30日，两市共有69家中央和地方国企上市公司处于停牌状态，国企改革正如火如荼的进行。

作为国企重地的辽宁势必会沐浴改革的春风，加之辽宁恶劣的经济形势，辽宁国改犹如箭在弦上，不得不发。2014年辽宁省印发《关于进一步深化全省国资国企改革的意见》，2016年陆续制定出台了16个改革配套文件和方案，基本形成辽宁省国资国企改革“1+N”制度体系。

辽宁实施国企改革以来取得了骄人的成绩，辽宁板块的净利润同比增长率在2015年触底回升，2016年前三季度净利润同比增长近61%，大幅跑赢整个国资改革的-7%。这与辽宁整体基数低有很大关系，但是，国企改革的成效却是不容忽视的。随着改革的深化，辽宁的国有企业势必受到更多的政策倾斜，重组整合以及外延扩张等项目的过会率以及审批速度都将随之提升。

四、投资方向

辽宁板块的75只股票中蕴含着巨大的投资机会，投资者可以按以下两个逻辑进行投资标的的选择。首先是具有重组预期的国企。在年初举行的地方两会上，辽宁省首次在政府工作报告中使用“振兴实体经济”这一表述。辽宁省对于投资的有效性、国企改革的细化落实和供给侧改革方面的持续推进，将是今年工作的重点，我们看好国企改革所带来的振兴成果。根据东北振兴“十三五规划”，针对不同类型国有企业的特点，灵活采取引入战略投资者、推进企业改制上市、允许员工持股、吸引股权投资基金入股均可作为推动混合所有制改革方式选择，东三省今年在国企混改试点方面的动作值得关注。另外，一季度处于我国政策密集期，地方层面的国改相关落实举动将增多，因此我们推荐在中央“东北振兴”战略指引下，借力市场对国企混改情绪发酵，辽宁省地方国企改革所带来的投资机会。比如惠天热电于去年剥离了大连分公司供热资产，作为沈阳市国资旗下东北最大的能源生产企业，有非常高的国企改革预期。

其次是被低估具有相当安全边际的公司。去年一波举牌概念股大幅上涨，在二级市场掀起了一波行情。被举牌的标的都是一些持有大量银行、地产、券商股权的公司，含金量很大，目前市值可能低于其实际的资产价值。在辽宁板块中，就有一些这样的标的。最典型的就是辽宁成大，公司持有广发证券16.4%的股权，以广发证券目前的市值来计算，这部分股权的市值已经占到辽宁成大总市值的80%。同时，公司还持有辽宁成大生物股份有限公司62.5%股份，按最新市值计算，这部分股权的市值为45亿。仅两者之和就已经与辽宁成大目前的总市值持平。此外，公司还持有中华保险20%的股份以及能源开发、商贸物流等一系列资产。未来四大经营领域协同发展，极具想象空间。另外一个典型的例子是东软集团，公司业务分为软件与集成、医疗大健康以及汽车电子和车联网。公司医疗大健康领域营收规模第一，这块的业务布局包含区域信息化、健康管理以及医院信息化业务，参照同类公司的市值，华泰证券给予的保守估值是450亿。东软汽车电子与车联网业务也处于国内龙头地位，华泰保守估计150亿市值。此外公司还参与设立融盛财险，该险企已获准筹建。东软目前市值只有240亿，在一定程度上被低估。